La “financialización” de las materias primas

Ideas principales en este artículo:

• ¿Cómo pueden los incentivos de los inversores institucionales amplificar los movimientos en los precios de las materias primas?
• Explicamos cómo los inversores institucionales pueden llegar a generar un incremento en el precio de los futuros sobre materias primas.

Los precios del petróleo han vuelto a tomar protagonismo en los titulares durante las últimas semanas. La ausencia de espacio físico de almacenamiento en Estados Unidos, fundamentalmente en el «hub» de Cushing, desplomó los precios de los futuros sobre el barril WTI cercanos a su vencimiento. Incluso los precios llegaron a un valor negativo. El mercado del petróleo está muy influido por el oligopolio de la OPEP así como la geopolítica, pero no es inmune a las leyes de oferta y demanda.

En las últimas dos décadas han proliferado inversores que participan en los mercados de materias primas y que no están involucrados en la producción o comercialización final de esos productos. Véase, por ejemplo, el mercado de la electricidad en España recientemente.  A este proceso se le denomina “financialización” de las materias primas. Estos agentes ajenos a la comercialización, fundamentalmente inversores institucionales, permiten que los productores y comercializadores puedan gestionar mejor sus riesgos. Sin embargo, su papel en los mercados de materias primas también puede generar efectos adversos.

Los inversores institucionales se caracterizan por el “benchmarking”. Es decir, los inversores institucionales suelen tener como objetivo batir un índice de referencia mediante sus estrategias, como por ejemplo el índice S&P GSCI de materias primas. Los inversores institucionales tienen grandes incentivos para intentar obtener una rentabilidad alta cuando el índice de referencia lo hace bien ya que, de otro modo, pueden enfrentarse a una salida de fondos ¿Para qué apostar por la inversión activa si la indexación genera mayores retornos?

Suleyman Basak y Anna Pavlova sugieren en un artículo publicado en el Journal of Finance cómo los incentivos “especiales” de los inversores institucionales pueden amplificar los movimientos en los precios de las materias primas.[i] Su modelo teórico genera predicciones consistentes con la evolución de los precios del petróleo en las últimas dos décadas, que coinciden con la entrada de inversores institucionales. El gráfico inferior, extraído de un artículo reciente del FT, muestra la evolución desde los años 80 del precio del barril WTI. Este gráfico ilustra perfectamente que los precios del petróleo son mucho más volátiles desde la primera década del siglo. Esta volatilidad no se plasma solamente en los periodos de auge y fuertes caídas en los precios, sino que también hay fuertes oscilaciones en etapas más normales.

En el modelo de Basak y Pavlova los inversores institucionales generan un incremento en el precio de los futuros sobre materias primas. Ese incremento es mayor si esas materias primas se encuentran dentro de un índice de referencia para el inversor. Debido al “benchmarking”, los inversores prefieren una situación en la que todas las materias primas suban o caigan a la vez para que su rentabilidad individual no se aleje del índice de referencia. Es decir, se generan interacciones entre los precios de distintas materias que en ausencia de benchmarking no existirían. Conforme se incremente el tamaño del sector institucional mayor será ese efecto. Las presiones de demanda por parte de los inversores institucionales incrementan la volatilidad de los futuros sobre las materias primas e incrementa. Los inversores institucionales también magnifican la respuesta de los precios a cambios en los “fundamentales”, como pueden ser los anuncios de recortes o incrementos de oferta por los países productores.

El modelo teórico ofrece una visión negativa de la “financialización” de las materias primas, debido a la amplificación del riesgo generada por el comportamiento del inversor. El hecho excepcional de que los precios del petróleo hayan sido negativos recientemente puede ser indicativo de este papel. En línea con esta visión, existe evidencia empírica que muestra que la presencia de inversores no comercializadores puede incrementar el riesgo de los derivados de materias primas, más que reducirlo. Por ejemplo, la “financialización” amplifica el riesgo asociado a otras inversiones en principio poco o nada relacionadas con las materias primas[ii] y generando una prima de liquidez que acaban absorbiendo los comercializadores.[iii]

Referencias:

• [i] BASAK, S. Y PAVLOVA, A. (2016), A Model of Financialization of Commodities. The Journal of Finance, 71: 1511-1556.
• [ii] WENJIN KANG, K. GEERT ROUWENHORST y KE TANG (2019), A Tale of Two Premiums: The Role of Hedgers and Speculators in Commodity Futures Markets. The Journal of Finance, 75, 1, (377-417).
• [iii] ING-HAW CHENG, ANDREI KIRILENKO y WEI XIONG (2015), Convective Risk Flows in Commodity Futures Markets, Review of Finance, Volume 19, Issue 5, 1733–1781.

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Alvaro Remesal, PhD

Álvaro Remesal obtuvo su doctorado en el CEMFI (Centro de Estudios Monetarios y Financieros) y actualmente es profesor de finanzas en CUNEF.